SDR加速邁向超主權(quán)儲備貨幣？穆睿彤中國人民大學經(jīng)濟外交研究中心研究助理研究方向：金融和貨幣政治、中美金融關系2021年8月2日，國際貨幣基金組織（IMF）理事會批準了4560億特別提款

SDR加速邁向超主權(quán)儲備貨幣？

穆睿彤

中國人民大學經(jīng)濟外交研究中心研究助理

研究方向：金融和貨幣政治、中美金融關系

2021年8月2日，國際貨幣基金組織（IMF）理事會批準了4560億特別提款權(quán)（SDR）的普遍分配方案，約合6500億美元，用以應對新冠疫情對各國經(jīng)濟的沖擊，補充全球流動性。本輪分配已于8月23日正式生效，IMF的190個成員國將按照各自在IMF中的份額獲得相應分配。這次分配是IMF歷史上規(guī)模最大的一次SDR普遍分配，其數(shù)量甚至超過前三次普遍分配總量的兩倍，它預示著SDR向超主權(quán)儲備貨幣的方向又邁出了重要的一步。

一、IMF迎來史上最大規(guī)模SDR分配

本輪分配中，約1930億SDR提供給廣大發(fā)展中國家和低收入國家，約合2750億美元，占總量的42%。此次分配使得這些國家的國際儲備增加約10%，在一定程度上可以增強他們應對潛在危機的能力。此外，美國獲得約795億SDR，日本獲得約295億SDR，中國獲得約292億SDR，其余獲得較大份額的國家依次為德國、英國、法國和意大利等（詳見表1）。

表1：2021年SDR普遍分配方案

在2020年疫情爆發(fā)之初，不少IMF成員和國際金融專家就呼吁IMF應盡快向成員國提供緊急流動性，然而，這些建議卻遭到彼時特朗普政府的拒絕，原因是特朗普政府認為SDR的分配將會無條件向伊朗、中國等國家提供數(shù)十億美元的流動性資源。由于美國是IMF的最大股東，擁有一票否決權(quán)，對IMF的決議具有關鍵作用。因此，美國的反對導致2020年增發(fā)SDR的計劃夭折。然而在拜登上任后，美國轉(zhuǎn)變立場，支持增發(fā)SDR。在美國的背書之下，各國重拾新一輪分配SDR的討論，IMF對于4560億SDR分配計劃的審批流程也進入了“快車道”，從IMF總裁正式向執(zhí)董會遞交建議開始，僅兩個月就得到了理事會批準。

自SDR誕生至今，雖已歷經(jīng)四次普遍分配和一次特殊分配，但其作用卻并未得到充分發(fā)揮。2009年3月，時任中國人民銀行行長周小川在《關于改革國際貨幣體系的思考》一文中指出，儲備貨幣的發(fā)行國無法在為各國提供足夠流動性的同時保證幣值穩(wěn)定，這是當前國際貨幣體系的內(nèi)在缺陷；國際貨幣體系改革的理想目標是創(chuàng)造一種與主權(quán)國家脫鉤、能保持幣值長期穩(wěn)定的超主權(quán)貨幣，而SDR具有超主權(quán)儲備貨幣的特征與潛力，IMF應該拓寬SDR的使用范圍，以真正滿足各國對儲備貨幣的要求。盡管IMF近年來也在增發(fā)和改革SDR（歷次分配詳見表2），如在2009年金融危機時增發(fā)了1612億SDR，在2015年將人民幣納入SDR貨幣籃子。但SDR作為一種國際儲備貨幣，多年來一直受到發(fā)行量的桎梏，其潛力還遠未被挖掘出來。

表2：歷次SDR分配情況

貨幣發(fā)行量是一種貨幣成為國際儲備貨幣的基礎。如發(fā)行量太小，則難以滿足跨國結(jié)算和國際儲備的需要。盡管根據(jù)IMF的規(guī)定，SDR作為一種國際儲備資產(chǎn)，其發(fā)行要以滿足成員國儲備資產(chǎn)的需求為基礎。但在本輪分配之前，SDR的發(fā)行數(shù)量與全球外匯儲備資產(chǎn)需求相比，實在是杯水車薪。根據(jù)IMF官方網(wǎng)站的相關數(shù)據(jù)計算可知，截止2016年，IMF所發(fā)行的2040億SDR（約合2930億美元）僅占當時全球外匯儲備的2.7%。然而在此次規(guī)模空前的SDR分配過后，SDR在全球外匯儲備中的比重已經(jīng)大幅升至約7.5%，僅次于美元（59%）和歐元（21.2%），超過了2020年底第三大國際儲備貨幣日元在全球外匯儲備中的占比（6%）。這一輪SDR的大幅增量，可謂一個歷史性進步。新冠疫情大流行后，主要儲備貨幣發(fā)行國啟動無限量化寬松和大規(guī)模財政刺激計劃，周小川2009年指出的國際貨幣體系的缺陷愈發(fā)突出，各國對超主權(quán)貨幣的儲備需求也愈發(fā)迫切，因此，SDR在國際貨幣體系中的重要性也可能會有明顯提升。

此前，除了發(fā)行量的原因之外，SDR之所以不能算是一種國際貨幣，是因為它的使用范圍非常有限。SDR僅限于IMF成員國之間，以及成員國和IMF之間的官方記賬和清算，無法用于官方與私人、私人之間的清算。并且，國際上鮮有使用SDR進行國際貿(mào)易定價和結(jié)算的情況，特別是大宗商品交易仍然使用某一特定主權(quán)貨幣作為交易媒介。使用范圍過窄導致SDR無法像其他儲備貨幣一般得到進一步推廣，進而影響了其發(fā)揮國際貨幣的作用。此外，本輪SDR超大規(guī)模分配方案的落地也并不意味著國際金融資源需求與分配之間的結(jié)構(gòu)性錯配問題得到了緩解。根據(jù)分配規(guī)則，美國、日本等發(fā)達國家會憑借自身在IMF的較大份額獲得更多SDR分配，而欠發(fā)達國家仍然因份額較少而無法獲得足夠的SDR分配以解燃眉之急。

二、SDR擴容助推國際貨幣體系改革

SDR要想發(fā)揮更大作用，足夠的發(fā)行量是基本前提。而此輪史上最大規(guī)模分配就是SDR走向超主權(quán)儲備貨幣進程中的重要一步，也是SDR發(fā)揮更大的國際貨幣作用的歷史性節(jié)點。首先，充足的SDR發(fā)行量是克服國際貨幣體系制度性缺陷的重要條件。對于國際貨幣體系來說，SDR發(fā)揮更大的作用不僅有助于克服主權(quán)信用貨幣的內(nèi)在風險，還為調(diào)節(jié)全球流動性、降低潛在危機風險、增強危機處理能力提供了可能。而且在新冠疫情危機后，SDR擴大使用的討論和實踐又為改革現(xiàn)行國際貨幣體系注入了更大動力。

其次，SDR規(guī)模擴大對美元的囂張?zhí)貦?quán)具有潛在的制衡作用。SDR的歷次分配都伴隨著國家間的角力。目前，美國在全球外匯儲備中的占比為59.54%（全球外匯儲備中各主要貨幣的比重詳見圖1），而在SDR一籃子貨幣中，美元的權(quán)重僅為41.73%。在SDR增發(fā)后，各國通過增發(fā)所獲得的一籃子貨幣，會減少他們對于美元的依賴；而且SDR總量越大，各國對美元的依賴越小。因此，為了避免SDR對美元一家獨大的國際儲備資產(chǎn)地位產(chǎn)生沖擊，美國不但向來不支持增發(fā)SDR，而且也反對擴大SDR的作用。根據(jù)IMF的報告，全球各國央行持有的美元儲備比例在2020年第四季度下降至25年來的最低水平，體現(xiàn)了全球貨幣競爭加劇和資本市場動蕩對美元的沖擊。由于美元霸權(quán)是美國霸權(quán)的核心，美國必將想方設法保護美元的地位，阻撓“超主權(quán)貨幣”發(fā)揮作用。盡管如此，作為史上最大規(guī)模的SDR增發(fā)，本輪分配也蘊藏著弱化美元儲備貨幣職能的力量。

圖1：全球外匯儲備中各主要貨幣的比重

（2021年第一季度）

最后，SDR規(guī)模擴大對于人民幣國際化具有一定的提振作用。2016年10月1日，人民幣正式被納入SDR貨幣籃子。根據(jù)權(quán)重計算公式，人民幣在一籃子貨幣中的權(quán)重為10.92%，美元、歐元、日元和英鎊的權(quán)重分別是41.73%、30.93%、8.33%和8.09%（見圖2）。人民幣入籃意味著人民幣的國際儲備貨幣地位獲得了國際認可，這不僅增強了各國將人民幣納入外匯儲備的意愿，還增加了國際金融機構(gòu)根據(jù)SDR籃子貨幣權(quán)重進行人民幣資產(chǎn)配置的需求。本輪規(guī)?？涨暗腟DR分配中，從理論上說，IMF成員國的央行都將通過其份額自動獲得更多的人民幣，這會助推人民幣在全球外匯儲備中的比重在目前2.45%的基礎上有所增加。由此，人民幣和SDR的國際儲備貨幣職能都會獲得提升。雖然儲備資產(chǎn)的配置是一個循序漸進的過程，但假以時日，人民幣國際化有望在SDR增發(fā)的輻射帶動下向前邁進。目前，距離2015年SDR例行審查已經(jīng)過去了五年，原定于2021年9月30日開始的新一輪審查受新冠疫情影響推遲到了2022年7月31日，新的貨幣籃子將于2022年8月1日生效。在新的一輪審查中，中國在抗疫和金融開放等方面的成果將對籃子中人民幣的權(quán)重產(chǎn)生什么影響，以及其會對人民幣國際化有何助力也有待進一步關注。

圖2：SDR貨幣籃子中五種貨幣的權(quán)重

在這一輪規(guī)?？涨暗腟DR分配過后，我們有理由預期，SDR所具備的超主權(quán)儲備貨幣的特征和潛力將進一步得到挖掘。并且，隨著全球外匯市場波動和貨幣競爭加劇，SDR作為貨幣穩(wěn)定錨的價值必將更為凸顯，它對人民幣國際化的帶動意義不容忽視。盡管SDR的背后缺乏一個強大的“世界政府”支撐，但SDR的發(fā)展還是可以在“增量”的基礎之上不斷摸索、不斷試探，以提升其國際貨幣功能，進而推動國際貨幣體系向理想目標邁進。

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